今年隨著美國聯準會的QE，許多人開始談論起所謂的現代貨幣理論(Modern Monetary Theory,以下簡稱MMT)，許多人甚至認為MMT是經濟系在教導的東西，經濟學的學者或者學生一定很清楚。但我可以老實跟你說，在世界前百大名校的總體經濟學教科書裡面，你應該找不太到MMT這個章節。原因在於這個理論他雖然與總體經濟學教科書講的類似，但是在本質上是完全不一致的。

他雖然稱為現代貨幣理論，但是現代主流的經濟學家沒有多少人認可他，稱其為「現代」其實很奇怪，他並非任何貨幣學的正式理論，你在任何跟貨幣學有關的頂尖學術期刊例如Journal of Monetary Economics、Journal of International Money and Macroeconomics或者是Journal of Money,Credit and Banking上面都找不到他的蹤跡，而他理論的邏輯架構則是違反許多基本的經濟邏輯，稱其為理論其實很好笑。

2020年的時候，哈佛大學的總體經濟學教授，同時也是總體經濟學教科書的暢銷作者，Greg Mankiw就在今年美國經濟學會上面發表了一篇叫做“A Skeptic’s Guide to Modern Monetary Theory”的演講批判這所謂的現代貨幣理論。這篇文章就順著Mankiw的脈絡往下去，闡述為何現代貨幣理論其實很值得懷疑。

現代貨幣理論是什麼？

如同我在一開始講的一樣，其實大部份主流的總體經濟學家學的貨幣學都不是現在很多人耳熟能詳的現代貨幣理論，而是1970年代以後由傅利曼開創的芝加哥學派的貨幣學派以及1980年以後由Kydland 以及Prescott發展的動態隨機均衡模型，所以其實你去問一個經濟系畢業的什麼叫做現代貨幣理論，他可能會一頭霧水然後跟你講解傅利曼的那一套總體供給以及總體需求還獲貨幣供給以及貨幣需求的理論等等。

那問題來了，既然經濟學家根本不認可MMT？那這理論怎麼紅的？Mankiw認為這跟政治有關，尤其是美國民主黨的桑德爾以及克爾提斯，而這是因為這個理論其實很符合民主黨的需求：「美國可以一直印錢不用擔心任何成本，不用擔心通膨，不用在乎央行的資產負債表收支預算。」

這其實對於Mankiw這樣的經濟學家而言已經很值得懷疑了，畢竟經濟學是在有限的資源底下追求效益極大化的一門學問，如果可以一直印錢完全不需要負擔後果，那麼經濟學其實可以乾脆直接廢掉了，畢竟你根本沒有什麼有限預算的前提。不過，Mankiw秉持著學者的精神，還是盡量去找有描述MMT的教科書來真的理解MMT在講什麼而不是跟著記者的報導， 最後他找到一本就叫做Macroeconomics由三個MMT理論支持者的經濟學家寫成，這三人分別是來自澳洲的University of Newcastle的William Mitchell以及Martin Watts還有Bard College的Randall Wray。

Mankiw也是總經教科書的作者，他直接說這本書寫得很爛，至少他讀得很頭痛，往往讀到一半就一直在想到底這三個人想說什麼，當然，Mankiw也承認或許是因為他本人已經在哈佛大學任教四十多年了，身為一個主流經濟學家他無法體會到MMT的美好，但他還是把他本人對於MMT的理解重新說了一次。

MMT的理論開始於對於紙幣系統下政府預算限制的理論，根據Mitchell，Watts以及Wray的解釋：「MMT理論最重要的結論就是貨幣發行國家並沒有才遇預算的困擾。簡單來說，一個國家如果發行自己的貨幣的話，那他根本不可能花光財務預算或者無力支付自己的貨幣。國家可以簡單透過印鈔票解決所有的問題。」(p13)，因此「政府根本不可能違約自己的債務。」(p15)。

讀到這一段，Mankiw心中開始掙扎了起來，我相信受過總體經濟學專業訓練的人大概也都會掙扎，用Mankiw的語言來說就是處於慵懶的讓步以及激動地拒絕當中跳動(When reading these words, my reaction alternates between languid concession and vehement opposition)。原因在於這當中的確有一些是正確的，但是卻引導去了一個經濟邏輯上面很奇怪的方向，下面就來一一分析到底MMT的經濟邏輯有其本上的問題。

MMT理論的基本邏輯問題

首先，政府可以一直印鈔票解決債務問題這其實在基本上是行得通的，事實上，如果一個人他能夠一直印鈔票的話，他的確可以一直借錢然後不斷印鈔票來償還他的貸款，這對於個人而言毫無問題，但是對於國家而言其實有很大的問題。在另外兩名經濟學家萊因哈特以及羅格夫的著作“這一次不一樣：800年金融危機史“裡面其實就有提到國家透過印鈔來解決債務危機往往引發的信貸危機就是許多金融危機的兩大類型之一（另一個則是因為貨幣匯率引起的）。其實以國家來講，印鈔票解決債務問題會有至少三個基本上的經濟邏輯問題。

第一，不要以為聯準會就不用付利息，聯準會是需要針對準備金（reserve)支付利息的，聯準會試圖透國印鈔票償還債務的金錢到最後會透過銀行系統變成準備金，而聯準會需要支付利息給這些準備金。事實上，印鈔票其實是聯準會透過借錢的行為來償還現在的債務，沒有錯，這些印出來的錢會不斷以準備金的，但是聯準會印鈔票的後果就是資產負債表的膨脹，而這代表的是債務的膨脹，而這些債務如果不減少的話每一次支付的利息會非常可觀，圖一是2020年第二季的聯準會資產負債表，你可以看到負債的部分從2019到2020至少成長50%，從4.1兆美金成長為6.8兆美金，利息的部分會非常可觀。當然，MMT理論的支持者會說利息有啥關係？印更多的錢來支付利息就好啦。但是，印更多的錢就帶筆昭富更多的利息，而最終導致需要應更多更多的錢，如此一來貨幣的供給就會持續增加，貨幣供給的持續增加勢必導致長期整體經濟需求增加，最終導致通貨膨脹不斷上漲。

第二點，當貨幣供給增加的時候，銀行勢必會需要貸出去更多的錢，而誘使人們貸款的條件就是低利率，利率其實可以算得上是借貸資金的成本，而如果你身為銀行要推銷你的產品，也就是貸款，你是必要提供較低的利率，而低利率也會導致通膨的上升。

第三點，由於貨幣供給的增加會通過上述提到的第一點以及第二點來增加通膨，因此，通膨的上升速度會比貨幣的供給來的快，因此，儘管算上通膨的名目貨幣需求數量(nominal quantity of monetary demand)的確上升了，但是如果你算上通膨的實質貨幣需求數量(real quantity of monetary demand)卻下降了。換句話說，這是一個鑄幣稅(seigniorage)的概念，而我們可以用所謂的拉佛曲線(Luffer Curve)來解釋，圖二是最基本的拉佛曲線，政府的確可以一直鑄幣直到t*，但是一直印鈔票的結果就是早晚會超過t*，你每一單位增加的硬幣產生的實質效果是遞減的。的確，印鈔票是可以改善政府稅收，但絕對不是可以一直印下去就一直爽的，一旦超過一個臨界值，通膨是會把政府透過印鈔票得到的收益全部吃掉。

而在印鈔票到了引發超級通膨的時候，政府其實就會選擇違約債務，這並不是因為政府真的付不出來，而是因為在這種情況下政府與其繼續印鈔票還錢，倒不如乾脆違約會比較符合政府的利益。MMT的擁護者會說這是內債以及外債的不同，如果是內債就不一樣了，但是下面圖四出自於萊茵哈特跟羅格夫的This Time is Different: A Panoramic View of Eight Centuries of Financial Crises，他們統計了內債以及外債的違約，比較通膨的比例，紅線是國家債務違約比例，藍線則是通膨超過20%的比例，你可以看到歷史數據顯示兩者明顯是正相關的。

而這樣的討論，當然引導我們走向了有關於通貨膨脹的理論，這部分其實就是MMT理論擁護者跟主流經濟學家最大的差別，主流經濟學家的看法是貨幣沒有控制好就會產生通膨，而MMT則是認為主流經濟學家太過簡化通膨了，讓我們接下來簡單但是深入探討一下通貨膨脹的理論區別兩者的看法。

通貨膨脹理論

MMT理論認為，主流經濟學家太過簡化通膨以及貨幣供給的關係了，認為貨幣的供給並不一定造成通貨膨脹的增加，如果現代央行有能力的話，可以很簡單發行貨幣卻又不引發通貨膨脹，因此，我們應該捨棄上述我所講的那一大段有關於貨幣數量以及通膨關係的理論，因為他太過簡化現實社會了。

的確，主流經濟學家也承認這種簡單的理論太過簡化現實通膨以及貨幣供給的關係，因為市場上面有屬於貨幣以及非貨幣的金融資產，有著金融創新，人們會預期未來央行的決策進而做出改變。主流經濟學家也承認，其實央行可以透過改變短期利率以及長期通膨預期的操作來達到期望的效果，而貨幣的發行對於通膨的影響力其實對於長期通膨引響有限。但主流經濟學與其說是拋棄了原本的貨幣理論，倒不如說是修正了原本的貨幣理論，基本上還是承認基本的通膨以及貨幣的關係。

而MMT的理論則是走向一個完全不一樣的理論，他們強調的是資產階級的鬥爭，根據Mitchell，Watts以及Wray的解釋：「衝突理論將通膨描述為工人以及資本家之間無形的權力關係，而政府透過通膨來調解階級衝突。」(p255)，也就是說，通膨失控是因為工人階級以及資本家的權力鬥爭到了難以控制的地步。根據這個觀點，當政府透過所得分配政策來處理階級鬥爭的時候，通膨就會被控制下來。事實上，MMT呼籲這種政策，並且認為政府控制薪資以及物價穩定通膨，其實本質上是在穩定階級鬥爭(p264-265)。

主流經濟學家對於通膨的主因根本鮮少人談論階級鬥爭，反而談論的是由於總體需求增加（往往由貨幣政策影響）導致的經濟成長，而這樣透過總體需求增加刺激下的經濟持長才會產生通膨。

MMT理論也認可這個理論，但是他們認為：「在資本主義的經濟體下，鮮少出現充分就業。由於資本主義的經濟體永遠都會產生生產空間以及高失業率，因此我們很難相信經濟體不存在空間可以持續透過增加名目總體需求來不斷地刺激經濟。」(p263)。換句話說，MMT理論認為由於市場永遠都處於有人失業的情況下，所以我們可以不斷地刺激總體需求直到沒有人失業，而由於這種情況下游擊總體經濟並沒有用盡所有的產能，所以可以不斷地刺激經濟而不會產生通膨。

MMT的理論我認為是搞不清楚近代新凱因斯主義所產生的誤解，尤其是對於所謂的自然產出與失業率(natural level of output and unemployment)以及最佳產出與失業率(optimal level of output and unemployment)的誤解，但要理解這個，讓我們先講一講心凱因斯學派的幾個理論。

新凱因斯學派

Mankiw本人其實是現在主流的新凱因斯學派，而事實上，大部份央行的人走研究路線的或多或少都是受到新凱因斯的模型所起法以及工作的，大概40歲以下的經濟學家他們的總體經濟學都跟凱因斯學派有關，而我自己也是很常使用新凱因斯的模型來做自己的研究論文，所以我承認可能會有所偏頗，但是讓我們來看看新凱因斯學派是怎麼說的

根據新凱因斯模型，當商品市場以及勞動市場都出現超額供給的時候，會產一個名為“凱因斯領域”(Keynesian regime)。在這個時候，由於勞動市場處於超額供給的，勢必會出現失業現象，而由於失業導致了商品市場的需求下降，變相導致了商品市場出現了超額需求，而商品賣不出去的話對於勞工的需求就減少了，進而加深了失業率的惡化程度，最終呈現了經濟衰退的惡性循環。但根據1970年代的新凱因斯主義，這只是一個可能性而已，不過如果我們移動到1980年代的新凱因斯主義，這卻成為一個必然。1970以及1980年代的新凱因斯主義最大的差別在於1980年代開始，經濟學家開始意識到了市場上面的資訊不對稱，例如前聯準會主席葉倫以及其丈夫Akerlof就是這方面的先驅，而資訊的不對稱使得賣家可以改變價格甚至掌握些許的市場力量進而可以訂出比供給以及需求平衡價格下更高的價格，這種市場被稱為壟斷性競爭市場(Monopolistic competition market)，而在這種情況下，由於商人有誘因不斷進入市場，商品市場永遠都會處於超額供給的狀況。

而這就是MMT理論以及新凱因斯主義類似的地方了，因為MMT理論主張市場永遠都可以不斷地提供供給，永遠都可以增加經濟產能，而這其實跟近代新凱因斯主義對於商品市場的超額供給理論是非常類似的，問題在於MMT理論只有抓到新凱因斯理論的皮毛卻沒有抓到精髓。

總體經濟學裡面有所謂的所謂的自然產出與失業率(natural level of output and unemployment)以及最佳產出與失業率(optimal level of output and unemployment)，所謂的最佳產出指的是用整體社會福利來衡量的，而自然產出則是在完全沒有政策刺激下總體經濟的狀態。

MMT理論的看法是社會的自然產出會永遠低於最佳產出，因此可以不斷地刺激需求面而不會有成本問題，新凱因斯主義某方面而言的確認可這一點，尤其是在超額供給的狀態下，但最大的區別是新凱因斯主義不會認為最佳產出是很遙遠的，而是會認為達到最佳產出以後，通膨帶來的成本會使得市場均衡偏離的最佳產出，進而削減了總體社會福利。

另一個問題在於MMT理論者認為可以透過物價管制以及控管來避免通膨的問題，但是新凱因斯主義者並不會贊成使用物價管制這種方法，而是更偏向於使用例如改變人們對於未來物價預期來達到控制通膨的目標，原因在於新凱因斯主義者的重心其實更多的是放在所謂的通膨期望(inflation expectation)，近年來聯準會的前瞻性指引(forward guidance)可以說是最好的例子。

結論： 現代貨幣理論與正統總經理論

我直接引用Mankiw作為正統總體經濟學理論的看法來簡單總結真正受過學術訓練的經濟學家以及現代貨幣理論的差距來做為結尾吧：

正統經濟學家承認政府可以不斷印鈔票，但是並不認為政府可以不用去管所謂的預算限制。

正統經濟學家承認在正常情況下，總體經濟的確會存在可以刺激的生產空間，但是並不認為通膨可以簡單地被控制住而不用在乎通膨的影響。

正統經濟學家的確承認政府可以透過控制物價來引響通膨，但是鮮少人會認可這是主要手段，大部份還是希望以影響人們對於通膨預期為優先。

至於聯準會或者英格蘭央行會按照現代貨幣理論來執行貨幣政策，我想要知道的是這些聯準會或者英格蘭央行的人，許多真的提供研究以及決定貨幣政策的人其實都是閱讀例如Mankiw的總體經濟學教科書出來的。

或許先進國家的中央銀行會採取現代貨幣理論建議的政策，但不要忘了，由於現代貨幣理論跟新凱因斯理論有其雷同之處，要宣稱現代央行是按照現代貨幣理論這個不被主流總體經濟學家們承認的理論形式，卻忽視了更多人奉行的新凱因斯主義，我認為反而是本末倒置了。